La bolla più grande? É il dollaro. Perché l’economia americana fa paura

Le generazioni di questi anni hanno avuto in sorte di vivere tre eventi destinati ai libri di storia: l’11 settembre, la crisi finanziaria del 2008 e la pandemia del 2020. Discuteremo a lungo delle conseguenze delle tre e di ciò che le rende paragonabili l’una all’altra, ma per ora almeno una differenza fondamentale non sembra essere stata molto discussa. Non è la più importante, ma inizia ad essere evidente: per la prima volta il dollaro risponde a un grande choc della globalizzazione indebolendosi sui mercati valutari internazionali.

La debolezza del dollaro è una novità: perché?

Di solito accadeva l’opposto. Nelle sette settimane seguite all’attacco alle Torri Gemelle, il biglietto verde guadagnò il 5% sulla media ponderata delle altre maggiori monete. Dopo il fallimento di Lehman Brothers, con il sistema finanziario globale paralizzato la moneta americana salì del 13% in poco più di un mese. In entrambi i casi gli choc si stavano propagando dagli Stati Uniti, il Paese colpito più duramente. Eppure la reazione degli investitori internazionali, che cercarono la sicurezza nel dollaro, fu razionale: per loro il biglietto verde non era solo l’ancora del sistema monetario internazionale e nettamente la prima moneta di riserva e di scambio; era una valuta la cui promessa di sostanziale stabilità macroeconomica nel tempo non sarebbe mai venuta meno. Per questo nel 2001 e nel 2008 il panico, anche se si propagava dagli Stati Uniti, portò a una corsa internazionale al dollaro.
Questa volta invece è stato diverso. Dall’esplodere della pandemia il biglietto verde si è svalutato dell’11,6% sulla media ponderata delle altre valute (secondo la Federal Reserve di St. Louis) e di oltre il 13% sull’euro. Eppure questa crisi sanitaria non viene dagli Stati Uniti e non li colpisce più duramente di altre economie mature: per esempio la caduta dell’attività nel 2020 è stata quasi doppia e la ripresa nel 2021 promette di essere più lenta in Europa che in America.

L’anomalia e le questioni sull’export (anche italiano)

Resta dunque da capire perché questa sia la prima grande scossa globale del secolo dopo la quale molti hanno cercato di proteggersi vendendo, non comprando dollari. Non è una domanda da poco: dalla risposta dipenderà il futuro del «privilegio esorbitante» che permette agli americani di indebitarsi con molti meno limiti rispetto al resto del mondo e diventare così compratori di ultima istanza dei prodotti europei e asiatici. Da questa domanda dipende una parte essenziale dell’export di potenze industriali come la Germania, il Giappone, l’Italia o la Corea del Sud.

L’impennata del debito pubblico

Dunque davvero questa volta è diverso e la fiducia nel dollaro come àncora stabile del sistema sta venendo meno? Nel breve termine, è da escludere quasi completamente. Come sottolinea Matteo Maggiori della Stanford Graduate School of Business, la quota di debito pubblico federale negli Stati Uniti detenuta dal pubblico degli investitori è cresciuta da meno del 40% del prodotto lordo americano prima della crisi finanziaria del 2008 a oltre il 100% nell’anno della pandemia. Eppure il rendimento dei titoli di Stato americani a dieci anni resta appena dell’1,29% a venerdì scorso: meno dell’inflazione, che negli Stati Uniti viaggia oggi all’1,4%. Ciò è dovuto anche all’enorme aumento della creazione di denaro per interventi sul mercato da parte della Fed (basta vedere il grafico in pagina sull’impennata, senza paragoni nel mondo, della massa monetaria in dollari). In altri termini, la banca centrale Usa sta monetizzando quantità senza precedenti di debito pubblico. Ma comunque il pubblico dei creditori in tutto il mondo sta accettando una perdita in termini reali, pur di detenere carta del Tesoro americano (Treasury) rimborsabile fra dieci anni. Non potrebbe esserci dimostrazione più forte della fede nella stabilità, presente e futura, di una moneta.

I movimenti dei titoli di Stato e i timori sulla Borsa

Eppure anche questi segnali sono ambivalenti. Non tutto ciò che si vede sembra normale. Dall’inizio dell’anno la curva dei rendimenti del debito americano si è fatta molto più ripida e in un modo che non del tutto rassicurante: né per la stabilità dei mercati di fronte al rischio di scosse nel breve periodo, né per le tendenze sottostanti in un futuro più lontano. Perché tutto è in movimento. Dall’inizio dell’anno il rendimento di mercato del Treasury a dieci anni è salito del 38%, quello di T-bill a un mese è crollato del 66%. Cosa possono voler dire spostamenti così vasti e veloci?
I titoli a un mese sono molto usati come garanzie richieste dalle banche agli investitori che si indebitano per prendere posizioni speculative sul mercato.

Il fatto che i T-bill oggi siano improvvisamente molto ricercati, al punto da farne crollare i rendimenti anche mentre l’inflazione accelera, fa pensare che le banche di Wall Street stiano chiedendo agli investitori di reintegrare – cioè rafforzare – quelle garanzie perché non si sentono abbastanza protette rispetto a ciò che pensano potrebbe accadere sui mercati nelle prossime settimane. Serpeggia il timore di una correzione dopo una lunga corsa dei listini in questi mesi. Poi però resta da spiegare l’impennata dei rendimenti dei Treasury a dieci anni, mentre per esempio i Bund corrispondenti sono rimasti sostanzialmente stabili.

Il piano di stimolo di Biden

A determinarla è stato l’annuncio di un pacchetto di stimolo da 1.900 miliardi di dollari da parte della nuova amministrazione di Joe Biden. Quel piano serve a versare sussidi diretti nelle tasche di molte decine di milioni di americani e si aggiunge a un simile recente pacchetto da 900 miliardi firmato da Donald Trump subito prima di Natale scorso. Questo è l’ultima eredità di debito dell’ormai ex presidente ai suoi elettori. Quello di Biden invece serve a voltare pagina rispetto al recente passato e a far dimenticare alla classe media in difficoltà l’aumento delle diseguaglianze, la stagnazione dei redditi dei ceti medio-bassi e la rabbia che hanno portato Trump al potere. Ma, in comune, i due piani hanno aspetti che spingono a chiedersi se qualcuno non finirà per vedere il biglietto verde come prigioniero di una bolla. Insieme i pacchetti di Trump e Biden valgono in pochi mesi una somma pari al 14% dei prodotto americano, versata a debito nelle tasche degli americani.

Il modello sociale (squilibrato) e la stabilità della moneta

Lì dentro non c’è però quasi niente che affronti le cause delle diseguaglianze né gli interessi costituiti che le alimentano: nessuna apertura del mercato dell’istruzione superiori, dove abbondano le posizioni di rendita e la cartellizzazione dei costi anche fra le università dell’Ivy League; pochissimi progetti di infrastrutture; neanche un inizio di discussione su come contrastare la concentrazione crescente del potere di mercato dei grandi gruppi, che aumentano i profitti a spese dei consumatori.
Così un enorme piano di «stimolo» che somiglia a una versione del reddito di cittadinanza gonfiato dagli steroidi di un debito pubblico sempre crescente e monetizzato furiosamente dalla Fed, non rischia solo di generare inflazione e instabilità nel 2021.
Sembra anche un modello che alla lunga non può avere una moneta stabile, se non ritrova un modello sociale meno squilibrato.